编者按｜从全球统计数据看，跨国并购中有近6成的企业合并后利润下滑。但是，财务专家认为，运用财务风险管理技巧可以大大降低企业的并购风险。

　　信永中和会计师事务所合伙人王重娟日前在《“一带一路”国别投资实务》论坛上，分享了三个案例，其分别从汇率管理、融资策略和会计准则等不同角度，介绍了并购链条上财务风险管理的成功经验。

　　王重娟指出，近十年，中国企业已有很多成功的海外并购活动，有些已经获得了稳定收益。“在并购方向明确的前提下，并购是一项存在财务风险的投资，一位优秀的投资人或掌舵者往往应具备高瞻远瞩的大局观，以及考虑完善的执行细节能力。”

　　作为“全球20大”会计师事务所，信永中和亦是走出去智库（CGGT）四大专业支持机构之一。

　　走出去智库和长江商学院共同撰写的《中国企业海外并购2014年度报告》在论坛上同时正式对外发布。

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　　文章要点

　　1、好的收购通常会显现出中长期使企业主业增效的特点。

　　2、很多优秀并购都是计划性行为，在这方面，企业往往是最佳舵手。

　　3、收购在财务上一定会带来短期盈利能力和资金链的影响，这时财务运营至关重要，要预判目标公司的债务结构、盈利情况以及考虑到对自身财务报表的影响。

　　4、不能去收购日后无法消化的资产，有的时候业务链不是越长越好，除了控股外，中国企业走出去还可以考虑参股或签订长期采购协议等交易模式。

　　5、需要熟练掌握并运用新的融资工，如并购基金或杠杆收购。

　　6、中国企业最好在充分掌握分析信息的基础上，做出主动决策，国际通行的做法是法律和财务的尽职调查是收购前两个基本尽调。

　　7、对西方企业和个人而言，愿意在规则框架下认真做事，因此推出明确的管控模式和规则很重要。

　　实录全文

　　作为信永中和的合伙人，这些年我们陪伴中国企业客户走向海外，风风雨雨战斗在资本市场的第一线，近7、8年我们只在专注地做一件事情，那就是境外并购的财务风险管理和并购整合。

　　外界通常说的并购案是如何惊心动魄地完成交易，然后“王子”和“公主”幸福地在一起以后就闭幕了，之后的悲欢离合媒体和外人很难看透。作为会计师，我们需要长久的和王子公主在一起生活，所以可以得见一个并购交易从前端的设计和后端的并购整合，期间所有的经验教训感同身受，深有感触，因为所有的结果都体现在整合以后的合并财务报表上。

　　数据显示，从全球范围看，只有29%的公司合并后利润上升，57%的企业合并后利润出现下滑，这些看似是静态的数据其实是可以管理的。

　　在我们看到接触到的案例常常看到一些防不胜防的礁石，比如2010年中铁建爆出沙特项目41亿元的亏损，中冶集团2012年年报中，计提了海外资产54亿元的巨额减值。

　　事实上，这些年中国企业也有很多漂亮的运作，早在“一带一路”之前这8、9年，中国企业已然有很多走出去的并购活动，并且成功地获得踏实的收益。总结一些并购链条上与财务管理相关的成功经验，希望一叶知秋，能给大家提供借鉴。

　　耐心寻找正确交易

　　我们有一个煤炭客户的澳大利亚子公司当时巨额亏损50多亿元，但是经过管理汇率利率的风险的敞口之后，2014年合并利润扭亏为盈，在当今如此严峻的的煤炭形式下逆市上扬。这其中就有并购后发挥的整合的结果，特别是企业制定的西煤东销、澳煤入华、鲁煤外销的战略。

　　企业收购在本质上和基金投行等资本玩家不一样，很难实现短期盈利或者一夜暴富，好的收购通常会显现出在中长期使企业的主业增效，这其中或者是规模，或者是市场，或者是技术，能使主业的整体能力得到提高。

　　很多企业在走出去之前非常纠结，在内部往往会分为两派意见：走出去找死；不走出去等死。二者各有道理，争议很大，此时企业管理层要小心避免一个致命风险，就是不是耐心地去寻找正确交易，而是匆忙地抓住眼前交易。

　　一些国外同行告诉我们，他们印象中亚洲很多的并购往往是这样的情况：高管早上一醒来，发现一个很好的投资项目，或者投行推荐了一个项目，就认为必须要抓住他，就开始干了。

　　优秀的并购很多都是计划性的行为，见识卓越的公司管理层会把并购列入长期战略计划和当年的年度计划，会通过建立一个机制，系统地筛选和追踪潜在的并购目标，因此他们往往能够抢得先机，获得最佳的收购时机。在这方面，企业往往是最佳舵手，任何外部专家或咨询机构，都不会比企业更了解行业动态和公司自身定位。

　　如果目标公司和企业的主业能够实现战略上、组织上、财务上的契合，就会是一个好项目，但是由于收购，财务上一定会带来短期盈利能力和资金链的影响，这时就体现出财务运营的至关重要，因为要预判包括目标公司的债务结构、盈利情况以及考虑到对公司自身财务报表的影响。

　　我们不能去收购日后无法消化的资产，此外，由于企业存在着有效边界，有的时候不是业务链越长越好，中国企业走出去的时候喜欢控股，实际上还可以采用参股或签订长期采购协议等等的交易模式。有一种声音就在探讨，对于一些不是不可再生资源的收购，比如说猪肉购买，有的时候参股或签订长期协议，也是好办法。

　　在并购道路上方向很重要，在方向明确的前提下，从财务角度看，并购还是一项存在财务风险的投资，所以一个好的投资人或掌舵者往往是高瞻远瞩的大局观和执行细节考虑相完善结合的产物。

　　运用创新融资工具

　　分享一个成功的案例，这是一个融资决定生死存亡的案例，我们有一个客户天齐锂业，原本是一家主营不到4亿元，净资产不到10亿元的中小板民营公司，但他们在2012年成功地上演了一出“蛇吞象”的收购。

　　这一切缘起于一个被迫出手的竞争性收购。2012年，天齐锂业最大的竞争对手美国洛克伍德打算以每股6.5加元收购总价7.3亿加元的一家澳大利亚锂矿企业，这家企业是天齐锂业主要原材料的供应商，天齐锂业被迫展开了一场在全球范围内激烈的锂矿收购战。

　　洛克伍德显然具备有绝对优势，他们认为像天齐这样小的中国企业无法和他们匹敌，因为光是中国国内的审批流程就要走3个月，更别说大规模的筹措资金了。

　　天齐锂业的策略是，先用少量资金，收购澳大利亚锂矿企业19.9%的拦截性股权，这可以暂时否决洛克伍德的收购计划。之后天齐锂业开始大规模融资，包括引入中投公司，最终获得了100%的控股权。

　　但是这一收购案后来仍然继续，在去年年底的时候洛克伍德继续和天齐锂业签订协议，从天齐锂业和中投手上买了49%的股权，这一次的买价达到了9.7亿美元，比天齐锂业收购时溢价了20%。

　　天齐锂业通过收购获得了上游的锂矿企业的矿山资源，也和国际巨头洛克伍德打开了下游延伸的产品空间，这场收购战打得非常漂亮，但当时融资成本非常高，压力也非常大，现在看这是值得的。

　　在这个过程中需要提到融资工具的创新和运用，像并购基金和杠杆收购等在国外已经非常成熟，但在国内刚刚开始运用。

　　中国证监会不久前发布了《上市公司重大资产重组管理办法》，规定了上市公司可以向特定对象发行可转债、定向权证、优先股等等，给企业提供了更多的支付选择，有利于提高并购效率，扩大并购规模。

　　会计准则不同导致不同结果

　　目前很多企业在寻找海外油田目标，我们有一个案例发生在前年，目标公司在美国，中国公司要去买块油田，油田的产量非常好，双方已经签了框架协议，中国公司付了定金，信永中和主要去做中国市场上合规性的信息披露。

　　要收购的公司不是直接的一手油田，而是证券化资产的产品，黑石基金、索罗斯基金都在里面。公司由两个部分构成，一个是得克萨斯州的石油天然气的销售，另外一部分是这个实体所承载的美元应付债券，就是可转换的公司债，所有条款要先满足债权人的利益，目标公司发行了近5亿美元的公司债，这占据了公司所有者权益的绝大部分。

　　如果按照美国准则的处理，要先确认权益部分的公允价值，再用发行价格减去权益部分价值，获得债的公允价值，但在中国要先确定债的价值，再确定权的价值，这样导致的结果是净资产或估值显现的结果大不相同。

　　但是按照美国准则的模式，意味着中国股东进入之后，先要给对方打几年工，把债还清，期满以后才会有分红和收益，这会影响到现金流以及合并后的盈利测算和估值。

　　之前各方没有充分的意识到这个问题。有人说这是国外基金公司下的套，我想即使下套，也是美国基金公司按规则认真透明地下套，是否愿意购买是商业决策，也许了解以后还要购买。

　　这里我想说的是，中国企业最好在知晓各种信息、分析各种信息和信息对称的情况下，才做出主动决策，避免毫无退路的被动局面，国际通行的做法是法律和财务的尽职调查是收购前两个基本的尽职调查。这不是走过场，也不能和合规性审计混为一谈。

　　税收筹划策略

　　估值环节也是一个很重要的环节，这其中和投行、律师都有联系，互相要去检查有没有重大的或有负债、担保、诉讼这些事项，这些也都会影响到企业的净资产、估值和未来的盈利能力。

　　简单说一下税收筹划，在收购整合的过程中会用到海外控股公司，中国香港是税收规则最为简单的地区之一，新加坡是公司税率最低的国家之一，其和全球64个国家签订了避免双重征税的协定。开曼群岛是避税天堂，但也受到世界各国税务机关的质疑，近年来跨国公司也不太愿意选择。

　　国际跨国公司如果在欧洲展开收购，荷兰是一个正在兴起中同时也比较隐蔽的避税天堂，其和90多个国家签署了双边税收协定，比较适合作为欧洲的金融控股地和现金池。

　　国家税务总局在2009年到2010年发布了一系列的关于企业境外所得税抵免规定的文件。其核心意思是，如果认定为居民企业或居民企业投资符合三层控股的外国企业，在国外已经缴纳了预提所得税，回到中国母公司时，可以抵免，这解决了部分企业双重纳税的问题。在实际操作执行中，还需要跟税务机关进行详细沟通。

　　明确规则很重要

　　这些年我们观察和切身体会最深刻的就是整合环节，中国企业在走向世界的时候，整合起步还是比较艰难的。在很多资本市场上，对于中国公司会有一些先天性的负面标签，主要面临一些内控、文化、公司治理以及管控模式等方面的问题。

　　我们从内控和财务管理角度总结出了一些建议，核心的观点是，推出明确的管控模式和规则很重要，对西方的企业和个人而言，他们更希望明确游戏规则，并愿意在规则框架下认真做事。

　　上面这些结构性治理的“硬件”即使到位，也还需要一个重要的软性保障，就是沟通。从具体细节上来说，要明确和固化上传下达沟通的渠道和职责环节，还有跟当地的利益相关体，比如说小股东、当地政府、独董以及当地媒体等等，处理好跟他们的关系，这也是很多企业成功整合的共同之处。

　　操作层面的技术是次要的，中国一些优秀的企业家、投资人、专业机构组成的队伍，用他们的聪明才智和汗水为中国企业的生存发展保驾护航，这些勤奋耕耘的人群在各自岗位上踏实地做事才是最让我感动的。

　　（本文系根据嘉宾的演讲实录整理，未经本人审阅）

　　嘉宾简介

　　王重娟，信永中和会计师事务所合伙人。近20年的专业工作经历，一直从事与投资、管理咨询、财务、审计相关的业务及管理工作，经验丰富。主持多项公司的上市审计业务、国有大型企业集团的审计，及为满足萨班斯法案的内部控制流程制度诊断咨询项目，为大型集团海外上市打下良好基础。擅长领域：首次上市（IPO）审计、上市公司审计；公司重组方案设计与并购审计服务；税务筹划；提供系统的财务核算体系、监控体系、财务预决算、筹融资管理体系、投资体系等内控建议服务；国有大型集团绩效调查与评价、清产核资、外汇年检等会计与审计服务。

　　机构简介

　　信永中和会计师事务所是总部位于北京的国内成立最早的会计师事务所之一，国内第一家在境外设立分支机构并初步形成国际网络的会计师事务所，有近30年历史，“全球20大”会计师事务所之一，涵盖审计、税务、管理咨询和造价咨询。在全国有19家分所，在中国香港、日本、新加坡和澳大利亚设有4家境外所。拥有各行业内最高等级执业资质，是代表行业最高信誉及专业水平的会计师事务所之一；亦为财政部、中国证监会首批获准从事H股企业审计业务的12家境内事务所之一。